在国债收益率上升的情况下，股市能否保持韧性

在我看来，支撑美国国债收益率上升的似乎是富有韧性的经济增长，而非通胀或财政担忧。

借贷成本上升似乎正在对低质量信贷构成压力，并导致股市领涨板块收窄。

如果盈利和名义增长保持强劲，接近-5%的国债收益率或许能够与健康的股市共存。

我能想起很多年，我都用绿日乐队的歌词“九月结束时叫醒我”来开始初秋的评论文章。也许我需要新的素材。或者更好的做法是，也许九月可以变得不那么事件频发。

通常情况下，希望自己能在整个九月里冬眠的是股票投资者。这一次，是债券投资者。（还有像我这样的纽约巨人队球迷，他们目睹了明星四分卫在第二场比赛的第一节就受伤离场。）

对于利率上升的解释并不缺乏。这是财政支出。这是通胀。这是与油价的关联。这是超大规模企业债券发行带来的挤出效应。这是更强劲的经济活动。或者是这些因素的某种组合。

比起通胀或财政支出阵营，我更倾向于经济活动阵营。对我来说，债券市场几乎没有迹象表明正在发生更险恶的事情。1在我看来，利率上升是因为名义增长保持了足够的韧性来支撑它们。2

这并不意味着更高的利率无关紧要。

看看信贷市场中Caa级别的部分，其利差已经扩大。3我不会说这是商业周期中众所周知的煤矿里的金丝雀。不过，忽视它们就要自担风险。这些公司往往杠杆率更高，在许多情况下还面临到期墙，可能越来越需要以更高的利率进行再融资。4一些公司经营的业务可能特别容易受到人工智能（AI）颠覆的影响。在我看来，这些挑战在更高质量的信贷中远不那么明显。它可能不是在告诉我们市场周期即将结束，而是在提醒我们，随着更高的借贷成本在经济中逐步传导，风险可能会浮现。

利率上升似乎导致了市场广度的显著恶化。5这不应该令人意外。公用事业和必需消费品面临来自更高债券收益率的更大竞争。房地产因显而易见的原因对利率敏感。与此同时，表现已经轮动回科技板块。6在科技板块不同领域经历了轮番挑战之后，许多投资者似乎再次倾向于那些能够在 somewhat 更具挑战性的宏观环境中实现结构性增长的公司。

要让广度扩大的交易重新启动，我们可能需要利率和油价不仅仅见顶。它们可能需要走低。如果更高的借贷成本和更高的能源价格最终使经济活动放缓，这似乎是可能的。

这些并不意味着 5% 收益率与健康的股市本质上不相容。9月份，投资级和高收益（CCC级债券除外）公司债的利差仅小幅扩大，7 而标普 500 指数仍距离其历史高点不远。8 对于那些认为股市已陷入狂热的人来说，请考虑一下，尽管股市上涨，但市场的预期市盈率今年有所下降。9 在我看来，利率上升可能通过抑制估值倍数而发挥了作用，同时盈利继续增长。

幸运的是，历史上几乎没有依据假设 5% 的国债收益率将导致股市估值持续走低。如果说有什么不同的话，历史表明，如果收益率上升反映了更强劲的名义增长和不断上升的企业盈利，那么较高的收益率可以与健康的估值倍数共存。10

我们在收益率急剧上升后从九月中醒来，发现股市和债市仍保持韧性。我认为肯定还有比这更糟糕的事情。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于 10 年期美国通胀盈亏平衡率。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于美联储美国国债固定期限 10 年期实际收益率。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于彭博Caa美国高收益债券的期权调整利差。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于纽约证券交易所收盘价高于 200 日移动均线的股票百分比。

来源：彭博有限合伙企业，9月 30,，基于标普 500 信息技术板块 (+5.53%) 的 1 个月回报。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于彭博美国公司债券指数的期权调整利差。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1。标普 500 指数在8月 13 日达到 7,798 的峰值后，于10月 1 日收于 7,666,。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于标普 500 指数成分公司的预期市盈率。

来源：彭博有限合伙企业，10月 1,，基于 10 年期美国国债收益率与标普 500 指数市盈率的历史分析。

• 9月 28, 2026
• 9月 23, 2026
• 9月 21, 2026
• 9月 14, 2026

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彭博美国公司债券指数衡量投资级、固定利率、应税公司债券市场。它包括由美国和非美国工业、公用事业和金融发行人公开发行的美元计价证券。

盈亏平衡通胀率是相同期限的名义国债与通胀保值国债之间的收益率差。

信用评级是由国家认可的统计评级组织（NRSRO）对发行人关于债务义务（包括特定证券、货币市场工具或其他债务）的信用度进行的评估。评级通常以从AAA（最高）到D（最低）的等级衡量；评级可能随时更改，恕不另行通知。如果评级机构对证券的评级不同，则采用较高的评级。NR表示债务人未获评级，不应解读为表示低质量。评级来源：标准普尔、穆迪或惠誉（如适用）。有关评级方法的更多信息，请访问以下NRSRO网站：www.standardandpoors.com，并在主页的“关于评级”下的评级资源中选择“理解信用评级”；https://ratings.moodys.io/ratings，并在主页上选择“理解评级”；www.fitchratings.com，并在主页的“资源”下选择“评级定义标准”。然后在“内容”菜单的“资源”下选择“评级定义”。

信用风险是债务可能因借款人或债券发行人未能进行所需支付而违约的风险。

信用利差是期限相似但信用质量不同的债券之间的收益率差。

每股收益（EPS）是指公司总收益除以流通股数量。

固定收益投资受发行人信用风险和利率变化的影响。利率风险是指债券价格通常随着利率上升而下跌，反之亦然的风险。发行人可能无法支付利息和/或本金，从而导致其工具价值下降并降低发行人的信用评级。

一般来说，股票价值会因公司特定活动以及一般市场、经济和政治条件而波动，有时波动很大。

超大规模企业是大型云服务提供商，可以在企业规模上提供计算和存储等服务。

通胀是商品和服务的一般价格水平上升的速率。

科技相关行业中提供的许多产品和服务容易迅速过时，这可能降低发行人的价值。

市场周期是指在特定市场环境中可能存在的趋势或模式，使某些证券或资产类别能够跑赢其他证券或资产类别。

期权调整利差（OAS）是指必须加到基准收益率曲线上的收益率利差，以便使用考虑嵌入期权的动态定价模型对证券的付款进行折现，使其与市场价格相匹配。

预期市盈率通过将公司当前股价除以其未来 12 个月或下一财年的预期每股收益来衡量股票的估值。

市盈率（P/E）通过将股票价格除以其每股收益来衡量股票的估值。

采购经理人指数（PMI）基于对全球公司的月度调查，衡量制造业和服务业内的商业状况。

S&P 500® 信息技术指数包含 S&P 500 指数中根据全球行业分类标准方法被归类为信息技术公司的股票。该指数按市值加权。

S&P 500® 指数是一只非管理型指数，被视为美国股市的代表。

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