每日：债券市场的重新定价远超通胀

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在杰克逊霍尔政策峰会前，长端国债收益率回落，延续了自上周高点以来的下行趋势。美国国债回购计划和中东石油供应担忧缓解共同推动收益率走低，尽管周三美国核心PCE数据强于预期，提醒人们通胀下行之路可能仍然崎岖不平。

目前，30年期和10年期国债收益率较上周峰值分别下降约16和9 basis points。欧洲长期政府债券收益率也有所走低，而布伦特原油本周下跌约7.4%，因美伊关系对抗性减弱。

收益率下降和油价走低为债券市场提供了喘息之机。但这些并未改变我们认为可能使长期借贷成本保持高位的结构性力量：

美联储不确定性推高风险溢价。债券市场正在适应主席凯文·沃什领导下美联储沟通框架可预测性降低的局面。美联储对前瞻指引的重视程度降低，同时市场也在考虑未来缩表的影响。这增加了围绕央行反应函数的不确定性，并提高了投资者持有长期资产要求的补偿。近期油价回落强化了我们的观点，即9月美联储加息的可能性不大，但未来宽松的时机和步伐仍不确定。

AI投资重塑债券市场。美国大型科技公司越来越多地发行债券以资助与AI相关的资本支出。在政府融资需求已经相当大的时候，它们倾向于长期借款，这为投资者资本带来了额外竞争。如果AI投资保持高位，企业发行可能会继续对长期政府债券收益率施加上行压力，即使经济前景依然向好。从这个意义上说，较高的收益率不仅反映了财政担忧，也反映了私营部门对资本的强劲需求。

财政压力变得具有结构性。主要发达经济体持续庞大的预算赤字、不断上升的债务水平和较高的借贷需求，共同推高了全球长期收益率。此外，美国国债投资者基础已从价格不敏感的买家（如各国央行）转向对估值更敏感的私营部门投资者。因此，长期收益率可能仍需要保持高于后金融危机时代的水平，以吸引足够的资本。国债回购可能改善市场功能，但并未解决潜在的财政失衡问题。

因此，我们认为长端国债收益率的上升更多是结构性风险的持续重定价，而非风险资产的警示信号。我们继续看好短期至中期期限的高质量政府和公司债券，因为具有吸引力的收益为应对进一步波动提供了缓冲，同时我们仍对积极延长久期至长端保持谨慎。

我们对股票也保持建设性看法，受到强劲的AI投资、盈利增长扩大、经济活力韧性和通胀缓和的支撑。然而，下一阶段的上涨可能会在更多公司、行业和地区中扩散。投资者应将多元化的全球股票配置与有针对性的AI和科技敞口相结合，同时也应关注金融、工业、非必需消费品和医疗保健等周期性机会。最后，我们认为持续的财政担忧、美元逐步走弱以及长期债券的不确定性，都增强了通过黄金、大宗商品和选择性外币敞口进行多元化的理由。

有关长端收益率的更多内容，请参阅我们最近的CIO研究报告《长债夏日突破》。