执行简报 · 逆风之下稳步增长

丹麦银行2026/09/03更新于 2026/10/17

多经济体

可引用研究简报

核心结论 · Tlines 提取

丹麦银行在全球能源价格上涨的逆风中维持建设性增长观点，预计AI投资至少在一年内支撑经济活动。央行路径分化：欧洲央行在2027年前将利率维持在2.50%，美联储加息两次；外汇和债券预测反映美元走强、瑞典克朗和挪威克朗走弱以及美国利率上升。鉴于盈利复利效应，股票优于债券。

机构: 丹麦银行
发布时间: 2026/09/03
研究主题: FX · USD · EUR/SEK
时间范围: 12 months · medium term

美元指数 · DXY 通胀 · CPI

关键论点

全球增长持续处于潜在水平附近，7月制造业PMI为52.1。
能源价格上涨尚未明显传导至核心通胀，限制了第二轮效应。
AI相关投资提振全球制造业，抵消能源对消费的拖累。
欧洲央行预计再加息一次至2.50%并维持至2027年；美联储预计加息两次。
若无新的负面催化剂，股票可能跑赢债券。

关键数字

全球服务业PMI（7月）: 52.5
全球制造业PMI（7月）: 52.1
欧元区通胀（8月）: 同比增长3.3%
美国通胀（7月）: 同比增长3.3%
欧元区核心通胀（8月）: 同比增长2.4%
美国核心通胀（7月）: 同比增长2.5%
欧洲央行存款利率（2027年底）: 2.50%
美联储基金利率预测（+12个月）: 4.25%

主要风险

AI投资的长期前景仍高度不确定。
能源价格可能进一步上涨，推动通胀超预期。
能源价格上涨对核心通胀的溢出效应可能大于预期。
地缘政治紧张局势可能升级，影响增长和市场。
超大规模企业的债券发行可能导致信用利差扩大。

对应原文证据

We still expect a higher USD and lower SEK and NOK the coming 12 months. · 12 months
We still expect a higher USD and lower SEK and NOK the coming 12 months. · 12 months
We still expect a higher USD and lower SEK and NOK the coming 12 months. · 12 months

条件 / 失效条件

若无新的负面催化剂
如果在消费者信心低迷的情况下仍发生传导

上下文：结论为 Tlines 自动提取，并非机构原话；带引号的证据为机构原文。引用时须同时保留机构、日期与时间范围。

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研报原件

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完整中文译文

第 1 页

本报告中的重要披露和认证见第 7 页。https://research.danskebank.com 宏观研究

尽管中东战争导致的能源价格上涨带来影响，全球经济依然表现强劲。夏季经济增长超出预期，继续围绕潜在增长率运行，尤其是在欧元区，受制造业活动增强的推动。7月份全球服务业PMI为 52.5，制造业为 52.1，表明增长稳健。能源价格上涨对消费者支出构成压力，并导致市场利率上升，但这些负面影响已被其他来源的需求增长所抵消。人工智能投资的激增集中在美国，但对全球制造业产生了影响，不仅涉及芯片和IT设备，还包括重工业领域。在欧洲，指标也显示公共投资和支出的需求增长略强于预期。我们预计，与人工智能相关的投资带来的积极需求效应至少在未来一年内将持续，尽管长期前景仍高度不确定。

夏季期间，随着美国与伊朗“谅解备忘录”破裂，能源价格再次攀升，原油价格升至约 90 美元/桶，欧洲天然气价格升至 70 欧元/兆瓦时。对于消费者而言，由于裂解价差（原油与成品油价格之间的差额）扩大，价格上涨幅度甚至更大。这推动夏季通胀走高，欧元区和美国通胀分别在八月和七月达到同比 3.3% 。通胀上升的一个令人意外的特点是，能源价格上升并未明显传导至其他商品和服务，包括食品。核心通胀在欧元区降至同比 2.4% ，在美国降至同比 2.5% 。我们仍预计能源价格上涨将对其他价格产生间接影响，但溢出效应可能小于往常，因为当前环境下，鉴于消费者信心低迷，企业难以提价。

夏季期间，市场对央行政策利率的预期也显著上升，反映出能源期货走高和增长韧性的双重影响。市场已完全消化欧洲央行九月加息 25bp 个基点的预期，而市场认为美联储九月加息的可能性为 65% 。我们已修正对欧洲央行的预测，不再预期其将在 2027 年降息。我们仍预计九月将进行最后一次 25bp 个基点的加息，使存款利率达到 2.50% ，但现在预期欧洲央行将在整个 2027 年维持该利率，而非将其下调至 2.00% 。对于美联储，我们仍预期将有两次加息，因为通胀仍远高于目标。有关我们对央行观点及最新经济预测的更新，请参阅我们新的《北欧展望：增长的新来源》，4 九月 2026 。3 九月 2026

主编 Las Olsen （见第 4 页获取所有作者名单）今日要点

全球增长保持相对稳健，

尤其是制造业呈现温和复苏，

部分受到与人工智能相关投资的

需求支撑。

在许多欧洲国家，包括北欧国家，

高能源价格抑制了消费需求，

但其他因素正在拉动增长。

金融市场受到能源价格不确定性、

美国货币和财政政策、强劲的盈利

以及人工智能投资带来的高资本需求

的影响，各种力量相互拉扯。

我们上调了全球经济增长预测，

尤其是瑞典和芬兰，

这两国的复苏正在加速。

执行简报

逆风中的稳健增长

Page 2

2 | 3. 9月 2026 https://research.danskebank.com 丹麦

国内需求增长在第三季度环比放缓至 0.2%，私人消费、政府支出和住房投资均有所下降，非住宅建设成为唯一正面因素。增速放缓的季度可能反映了能源价格上涨的影响，我们预计未来几个季度需求增长将回升，部分受到政府支出增加的支撑。商业信心升至超过 4 年来的最高水平，也为此提供了支撑。GDP增长在第三季度同比依然保持稳健，达到 4.6%，但这一数据更多地反映了制药产量的规模，而非国内经济的状况。我们看到更多迹象表明哥本哈根房地产市场趋于稳定，而全国市场价格持续稳步上涨。过去一年失业人数增加了 6,000 人，但这完全是由劳动力增加所致，就业增长继续保持以往的速度。

瑞典

GDP在Q2显著增长——同比增长3.3%。强劲增长的条件已经就绪。资源利用率接近正常水平，劳动力市场虽仍显谨慎，但随着商业周期加强应会有所改善。受全球供应中断、极端天气、大宗商品价格上涨和克朗走弱的影响，通胀风险有所上升，而临时财政措施在2026抑制了CPIF。选民将于9月进行投票。民意调查显示政府将更迭，但组阁可能需要时间。尽管如此，关键问题上的广泛共识表明财政政策的主要方向将保持不变，国防和基础设施投资将继续。对于瑞典央行而言，下一步行动将在11月加息，随后在2月再次加息。

挪威

Q2, mainland-GDP增长为季度环比0.3 %，符合我们的预测。细节略偏负面，因为私人消费和企业投资均低于预期，而公共需求和mainland出口则意外上行。因此，似乎对利率敏感的行业正受到冲击，而“外生因素”则维持经济运转。唯一例外的是住宅投资，略高于预期。另请注意，生产率增长从同比0.5 %放缓至同比0.2 %，这既是短期问题（意味着单位劳动成本增长上升），也是长期问题（表明趋势增长正在下降）。由于通胀放缓，挪威银行在8月维持政策利率不变，但保持了紧缩倾向。

芬兰

芬兰经济已进入温和增长阶段，主要由私人消费和出口部门驱动。增长动能在Q2有所放缓，实际GDP同比增长0.4%%（环比0.8%%，Q1为环比0.8%%）。尽管如此，关键经济指标持续改善。8月份，所有主要行业的商业信心均达到或高于长期平均水平，消费者信心自2022以来首次回升至长期平均水平。劳动力市场状况仍处于历史低位，但夏季以来前景有所好转。失业率稳定在10.5%%，休假工人数量持续减少。住房市场仍处于低迷状态，房价和销量在2026继续下滑。根据许可数据，住宅建设至少在未来一年内将保持疲软。数据中心投资部分缓解了建筑业因住房开工不足带来的影响。

国内增长温和

来源：丹麦统计局、Macrobond

增长更强，前景更佳

来源：瑞典统计局、瑞典央行、Macrobond 和 Danske Bank

产能利用率低于正常水平

来源：挪威央行、Macrobond

消费者信心回归正常

来源：芬兰统计局、Macrobond

第 3 页

3 | 3。九月 2026 https://research.danskebank.com 货币市场

外汇市场仍在努力解读新任美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）在货币政策和通胀方面的意图。在七月的美联储公开市场委员会（FOMC）会议上，他采取了较为鸽派的货币政策立场，导致美元回落，但在八月的杰克逊霍尔年度会议上，美元在更为鹰派的言论后反弹。在这一进展中，美元受到了美国和日本联合外汇干预以及美国对国债市场干预的影响。由于霍尔木兹海峡冲突的持续，能源价格高企继续支撑挪威克朗（NOK）。欧洲天然气价格创下新高，并成为市场焦点。瑞典克朗（SEK）从高位开始下跌，部分原因是股市下跌。我们预计，未来 12 个月内，美元将走高，而瑞典克朗和挪威克朗将走低。

债券市场

夏季期间，随着欧洲宏观数据改善以及战争再度升级推高能源价格，欧洲各期限利率均有所上升。这尤其提振了曲线中对增长敏感的期限（5年）。美国利率同样走高，原因是市场预期美联储将在未来数月内加息。我们预计未来12个月欧元长期利率将下行，但鉴于加息预期和债券发行带来的上行压力与增长前景恶化带来的下行压力并存，风险格局更趋均衡。在美国，我们预计各期限利率将上行。丹麦市场方面，30年期可赎回债券价格已下跌，4.00%票息仍为基准。我们预计未来数月利率将逐步上升，3.50%票息将重新成为基准。

信贷市场

尽管CDS债券在夏季过后基本持平于入场水平，但现金债券则小幅收窄，这或许反映出一级市场关闭，迫使投资者转向二级市场。H2信贷市场的关键主题是超大规模企业（预计）增加的发行量能否被消化。迄今为止，发行已被良好消化，但我们看到夏季期间超大规模企业的利差明显走阔，而持续发行可能迫使其提供具有吸引力的新发行溢价以吸引投资者，这反过来可能导致二级曲线持续重新定价。同样的效应在未来几周可能会在更广泛的欧元市场中出现（尽管程度较轻），因为9月通常是一级市场最繁忙的月份之一。

股票

全球股票在夏季如期实现正回报，但板块领涨格局不同寻常，科技、能源和材料板块跑赢大盘。市场并非传统的风险偏好/风险规避模式，而是在不断变化的叙事之间轮动，导致高贝塔股与最低波动率股票之间的相关性出现多年来最严重的负相关。科技股强势反映了由人工智能驱动的卓越盈利增长，7月强劲业绩验证了这一点。能源板块跑赢大盘受伊朗局势发展和油价上涨推动，而材料板块则受益于油价支撑的工业金属价格以及大规模人工智能数据中心建设带来的需求。2026的显著特征是，尽管全球股票回报率约为15%，但由于盈利增长更快，估值反而下降。若没有新的负面催化剂，盈利复利效应更有利于股票和更广泛的风险资产，而非债券。

8月瑞典克朗走弱

过往表现并非当前或未来业绩的可靠指标。来源：Macrobond

欧元利率受能源价格驱动

过往表现并非当前或未来业绩的可靠指标。来源：Danske Bank, Macrobond

更多未偿的超大规模企业债券

单位：十亿美元。过往表现并非当前或未来业绩的可靠指标。来源：Bloomberg, Macrobond, Danske Bank

上月表现参差不齐

过往表现并非当前或未来业绩的可靠指标。来源：Macrobond 0 100 200 300 400 500 600

MSFT NVDA AMZN

ORCL GOOGL META

第 4 页

4 | 3. September 2026 https://research.danskebank.com Names and contact information of analysts

Editor: Las Olsen, Chief Economist Denmark laso@danskebank.com

Rune Johansen, Senior Analyst Global rujo@danskebank.com Susanne Spector, Chief Economist Sweden sspec@danskebank.com Frank Jullum, Chief Economist Norway fju@danskebank.com Olavi Kaskisaari, Economist Finland olavi.kaskisaari@danskebank.com

Jens Nærvig Pedersen, Chief Analyst FX Research jenpe@danskebank.com Kirstine Kundby -Nielsen, Senior Analyst Fixed Income Research kigrn@danskebank.com Mark Naur, Chief Analyst Credit Research mnau@danskebank.com Bjarne Breinholt Thomsen, Chief Strategist Equities Research bt@danskebank.com

第 5 页

5 | 3. September 2026 https://research.danskebank.com

Macroeconomic forecast

Note: Forecasts are from the latest Nordic Outlook, 3 September

Source: Macrobond and Danske Bank. 1) % y/y. 2) % of labour force. 3) % of GDP. Scandinavia

Denmark 2025 3.5 2.2 2.1 -3.8 3.5 -1.2 1.9 3.8 2.9 2.8 27.2 12.5 2026 4.0 1.9 1.0 -1.1 6.5 1.8 1.5 3.5 3.1 1.3 26.0 11.4 2027 3.0 2.1 4.0 2.9 4.2 3.4 2.2 3.3 3.5 0.3 25.9 10.9 Sweden 2025 1.6 2.1 1.6 2.1 4.1 5.0 2.6 3.6 8.8 - 34.6 - 2026 2.8 2.7 1.3 4.0 4.3 3.7 1.4 3.5 8.6 - 36.2 - 2027 2.5 2.9 1.4 2.6 3.3 3.2 2.7 3.5 7.9 - 37.5 - Norway 2025 1.7 2.6 2.4 0.8 2.7 2.6 3.0 4.7 2.1 - - - 2026 1.0 1.0 2.3 1.5 1.5 1.4 3.0 4.4 2.3 - - - 2027 1.7 3.0 1.8 1.5 2.0 1.8 2.3 3.7 2.4 - - -

Euroland

Euro area 2025 1.3 1.4 1.4 3.0 2.0 3.6 2.1 3.9 6.3 -2.9 88.7 2.5 2026 0.8 0.9 2.1 0.7 0.6 1.4 3.0 3.2 6.4 -3.5 90.6 1.7 2027 1.4 1.1 1.3 1.0 1.5 1.0 2.5 2.9 6.4 -3.5 91.4 1.7 Finland 2025 0.8 -1.1 0.1 1.4 5.0 2.6 0.3 2.8 9.7 -3.9 88.5 - 2026 1.8 1.7 0.1 2.1 7.2 6.5 2.0 3.6 10.5 -4.4 89.6 - 2027 1.4 1.0 -0.5 0.1 3.1 1.3 2.1 3.3 9.9 -4.6 91.0 -

Global

USA 2025 2.1 2.6 1.1 2.7 1.6 2.7 2.7 3.5 4.3 -5.8 99.9 -3.8 2026 2.1 1.9 0.6 4.6 4.7 3.4 3.2 3.5 4.3 -6.0 101.8 -3.3 2027 1.8 1.4 1.7 5.4 3.3 6.0 2.5 4.0 4.2 -5.9 102.9 -3.2 China 2025 5.1 4.6 - 1.0 - - 0.0 - 5.1 -8.4 99.7 3.7 2026 4.6 4.2 - 1.5 - - 0.8 - 5.2 -8.7 107.4 3.5 2027 4.7 4.7 - 4.0 - - 1.0 - 5.2 -8.9 113.0 3.3 Public

debt 3 Current

acc. 3 Year GDP 1 Private

cons. 1 Public

cons. 1 Fixed

inv. 1 Imports 1 Exports 1 Inflation 1 Unem-

ploym. 2 Wage

growth 1 Public

budget 3

Year GDP 1 Private

cons. 1 Public

cons. 1 Fixed

inv. 1 Exports 1 Imports 1 Inflation 1 Wage

growth 1 Unem-

ploym. 2 Public

budget 3 Public

债务 3 当前

经常账户 3

年份 GDP 1 私人消费 1 公共消费 1 固定投资 1 出口 1 进口 1 通胀 1 工资增长 1 失业率 2 公共预算 3 公共债务 3 经常账户 3

第 6 页

6 | 3. September 2026 https://research.danskebank.com Financial forecast

Source: Danske Bank FX and interest rates Key interest

rate USD* 02-Sep 3.75 +3m 3.75 +6m 4.00 +12m 4.25 EUR 02-Sep 2.25 +3m 2.50 +6m 2.50 +12m 2.50 JPY 02-Sep 1.00 +3m 1.25 +6m 1.25 +12m 1.50 GBP* 02-Sep 3.75 +3m 3.75 +6m 3.75 +12m 3.50 CHF 02-Sep 0.00 +3m 0.00 +6m 0.00 +12m 0.00 DKK 02-Sep 1.85 +3m 2.10 +6m 2.10 +12m 2.10 SEK 02-Sep 1.75 +3m 2.00 +6m 2.25 +12m 2.25 NOK 02-Sep 4.25 +3m 4.50 +6m 4.50 +12m 4.25

Commodities

02-Sep Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 ICE Brent 94 75 67 68 65 75 99 80 80 85 69 20262025 2-yr swap

yield

2025 2026 3m interest

rate

- - -
- - - -
2.50 2.53 4.25

2.65 2.65 2.65 2.65 -

4.75 4.75 4.30 2.60 - - -

2.05 2.33 2.50 2.53 2.53 - - - - -

2.45 4.69 3.32 2.70

- - - 4.44 4.05 4.00 3.80

4.30 4.50 4.40 4.30 - -

4.30 4.20 2.60 4.99 4.75 -

4.50 2.90 2.80 2.70 2.79 2.65 - - - - 4.77

2.60

4.54 4.35 10-yr swap

yield 4.41 4.35 4.40 4.50 3.41 3.10 3.00

3.25 3.15 4.10 4.15 4.20 3.20 2.80 Currency

vs EUR 0.86 0.88 0.88 0.89 - - - - 0.005 0.005

3.10 3.27 3.10 3.05 3.00 - - 3.60

0.134 0.090 1.15 1.06 1.05 1.06 1.08 0.006 0.006 1.17 1.16 1.15 2.95

0.088 0.087 Currency

vs USD - - - - 1.16 1.14 1.13 1.12 0.006 0.006 0.006 0.006

0.089 0.088 0.088 0.093 0.091 0.134 0.134 0.134

0.097 0.151 0.150 0.104 0.102 0.099 1.20 1.20 1.20 0.155 0.153 Currency

vs DKK 6.45 6.55 6.61

0.098 0.107 0.104 0.100 1.35 1.33 1.30 1.29 1.23 4.06 4.10 4.18 4.30 8.71

0.69 0.68 0.66 6.67 7.4741 7.4725 7.4700 7.4700

0.66 7.95 8.03 - - - 8.69 8.59 8.59 7.93 7.87

0.65 - - - - Currency

vs NOK 9.31 9.65 10.00 10.27 10.79 11.00 11.30 11.50 5.87 6.03

0.67 0.67 0.66 12.37 6.62 12.58 Currency

vs SEK 9.62 9.82 10.09 10.18 11.16 11.20 11.40

1.01 1.54 0.97 13.22 11.46 11.58

1.50 1.44 1.47 1.51 13.10 11.84

12.02 12.26 1.49 12.13 6.39 6.57

0.98 0.99 13.00 13.02 13.10 6.33

12.79 12.99

Average2027

8584 *Notes: GBP swaps are SONIA, USD swaps are SOFR - 1.03 1.02 1.01 0.99 1.53 1.53 - - - 11.79

2027 11.40 6.06 6.14

第 7 页

7 | 3。9月 2026 https://research.danskebank.com

披露

本研究报告由丹麦银行（Danske Bank A/S，以下简称“丹麦银行”）编制。本报告的作者列于本报告第 4 页。

分析师认证

每位对本研究报告内容负责的研究分析师证明，本研究报告中所表达的观点准确反映了该研究分析师个人对研究报告所涵盖金融工具和发行人的看法。每位负责的研究分析师进一步证明，其薪酬的任何部分过去、现在或将来，均未直接或间接地与研究报告中所表达的具体建议相关。

监管

丹麦银行获得丹麦金融服务管理局（Finanstilsynet）的授权并受其监管。丹麦银行在英国获得审慎监管局的授权。受金融市场行为监管局的监管以及审慎监管局的有限监管。有关我们受审慎监管局监管范围的详细信息，可应要求提供。

丹麦银行的研究报告是依据丹麦资本市场建议编制的。

利益冲突

丹麦银行已建立相关程序，以防止利益冲突，并确保基于研究客观性和独立性提供高质量研究。这些程序记录在丹麦银行的研究政策中。丹麦银行研究部门的员工已被指示，任何可能损害研究客观性和独立性的请求均应提交至研究管理层和合规部门。丹麦银行的研究部门独立组织，且不向丹麦银行内部其他业务领域汇报。

研究分析师的薪酬部分基于丹麦银行的整体盈利能力（包括投资银行业务收入），但不获得与特定公司融资或债务资本交易挂钩的奖金或其他报酬。

本研究报告使用的财务模型和/或方法

本研究报告中的计算和展示基于标准计量经济学工具和方法，以及每个个别证券、发行人和/或国家的公开统计数据。可应要求向作者索取相关文档。

风险警告

本研究报告中的建议或观点所关联的主要风险（包括相关假设的敏感性分析）在文中各处均有说明。

预期更新

不定期

首次发布日期

本研究报告首页载有首次发布日期。

一般免责声明

机构免责声明

Disclaimer related to distribution in the United States This research report was created by Danske Bank A/S and is distributed in the United States by Danske Markets Inc., a U.S. registered broker-dealer and subsidiary of Danske Bank A/S, pursuant to SEC Rule 15a-6 and related interpretations issued by the U.S. Securities and Exchange Commission. The research report is intended for distribution in the United States solely to ‘U.S. institutional investors’ as defined in SEC Rule 15a -6. Danske Markets Inc. accepts responsibility for this research report in connect ion with distribution in the United States solely to ‘U.S. institutional investors’. Danske Bank A/S is not subject to U.S. rules with regard to the preparation of research reports and the independence of research analysts. In addition, the research analysts of Danske Bank A/S who have prepared this research report are not registered or qualified as research analysts with the New York Stock Exchange or Financial Industry Regulatory Authority but satisfy the applicable requirements of a non-U.S. jurisdiction. Any U.S. investor recipient of this research report who wishes to purchase or sell any Relevant Financial Instrument may do so only by contacting Danske Markets Inc. directly and should be aware that investing in non-U.S. financial instruments may entail certain risks. Financial instruments of non-U.S. issuers may not be registered with the U.S. Securities and Exchange Commission and may not be subject to the reporting and auditing standards of the U.S. Securities and Exchange Commission.

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AI 分析

由 AI 依据上文研报生成 · 非原文直译、非机构原话 · 重要判断请核对官网原文

多机构观点对比 · DXY

外汇 · 3 股票 · 1 通胀 · 1

本页如何生成

本页的结论、论点、数字与风险由 Tlines 从 Danske Bank 于 2026/09/03 发布的研报中提取并结构化，用于横向比较。机构原文可通过本页来源链接访问，并已在上方完整展示。最后更新于 2026/10/17。方法论 · 来源政策 · AI 使用说明 · 申请更正