全球经济 访问我们的网站 scotiabank.com/economics | 在 Twitter 上关注我们 @ScotiaEconomics | 通过电子邮件联系我们 scotia.economics@scotiabank.com 撰稿人 Derek Holt 副总裁兼资本市场经济主管 Scotiabank Economics 416.863.7707 derek.holt@scotiabank.com SCOTIA FLASH 9月 2, 2026 加拿大央行发出偏鹰派警告 • 政策利率维持在 2.25% 不变，与普遍预期一致 • 10月会议是“现场”会议。市场目前定价 75 – 100 bp 个基点的加息 • 整体基调逐步偏鹰派…… • ……因为加拿大央行删除了政策利率“适当”的表述…… • ……并警告通胀上行风险已增加…… • ……但不确定性也有所增加…… • ……同时淡化关税影响，认为行为已适应 • 10月发布的新通胀预测被作为政策决策的指导 加拿大央行10月会议是“现场”会议，鉴于央行最新沟通，加息风险受到关注。这些沟通强化了我们对于至少 75bp 个基点加息始于 Q4 并持续至 2027 年初的预测信心。市场对沟通做出了反应（此处、此处和此处），将两年期加拿大政府债券收益率推高 8bp 个基点，表现逊于包括美国在内的其他市场。加元兑美元升值超过半美分。10月会议目前定价 10bp 个基点的加息概率为 25bp%。12月定价 22bp 个基点的加息概率为 25bp%。市场目前定价到明年夏天累计收紧 75 – 100 bp 个基点。我们将拭目以待，但提醒一下，Scotiabank Economics 是唯一自去年11月 2025 预测以来一直预测年底前收紧的机构，远早于市场。图表 1 – 3 显示了沟通前后的日内市场变动。以下是重要内容 有时沉默足以说明问题，而这次沉默对市场来说并不令人舒适。尽管加拿大央行将隔夜利率维持在 2.25% 不变，符合普遍预期，但删除了“当前政策利率仍然适当”的表述。结合下一点，这一遗漏意味深长。他们还明确警告“通胀上行风险已增加”，这一点在声明和行长 Macklem 的开场白中都有体现。整体基调在一定程度上权衡了通胀上行风险与经济复苏的更大不确定性，正如声明最后一段所述，但新闻发布会消除了关于央行政策行动在这种组合中倾向的疑虑。声明和新闻发布会明确表示，他们的 2% 通胀目标神圣不可侵犯，通胀过高（如明确指出的），且上行风险已增加，这将成为央行未来政策调整的“灯塔”。我们也可以原谅声明中其他一些牵强的说法，比如经济和通胀表现符合预期。事实并非如此。Q2 GDP 增长 3.3% 超过了加拿大央行 2.8% 的预测，Q1 被上修。图表 1 图表 2 图表 3
2 全球经济 九月 2,日 2026 SCOTIA快报 0.4 个百分点，净超预期近一个百分点。通胀同比 3%，而加拿大央行预测第三季度为 2.7%。方向一致，但这些是显著超出加拿大央行预期的，可能在一定程度上吓到了他们。毕竟，今天加拿大央行的叙事完全转变。麦克莱姆警告称，通胀风险已转向上行，因为中东冲突持续越久，油价上涨传导至其他价格的风险就越大。图 4 显示了当前WTI期货曲线，接近冲突以来高点。他本应更广泛地谈论大宗商品价格压力，因为不仅仅是石油和天然气。他还表示，冲突持续越久，炼油厂利润率面临的上行压力时间就越长，这确实正在发生（图 5）。这使得加拿大刚刚延长燃油消费税暂停更加令人费解，因为炼油厂在市场紧张的情况下拥挤在该领域。行长麦克莱姆不断强调企业已适应关税和不确定性，并预计这种情况将继续。事实上，虽然他负责任地指出了不确定性，但我认为他特意淡化了这在指导未来决策中的作用，同时强调了关税的成本影响。麦克莱姆非常关注十月的下一次预测，并暗示决策将由这些预测指导：“我们将在下次会议上发布新的预测。我们的利率决策将由通胀前景引导。这将是我们下一次决策的重中之重。”在我看来，你不会先警告，然后发布新预测，却在关键时刻犹豫。从目前到十月 28日，还有更多信息需要消化，如通胀、就业和GDP数据，以及能源市场贸易发展，但加拿大央行显然打开了一扇门，足以增加在下一次会议上收紧的灵活性，如果一切配合的话。这尚不明确，但十月与十二月定价的相对风险收益应让市场更关注十月。在新闻发布会上被问及连续多次加息的风险时，麦克莱姆不仅没有回避，反而肯定地回答。这一切都是加拿大央行的叙事转变。发生的事情体现在国内数据上行、能源和其他大宗商品价格持续走高，以及对额外财政政策行动的未言明假设。请参见随附的声明比较，后附新闻发布会文字记录。我们很快将发布新的预测。新闻发布会文字记录以下是新闻发布会问答部分的完整文字记录尝试。任何错误或遗漏归咎于我打字速度跟不上。问1：您是否更担心通胀，而不是贸易冲突对增长的拖累？答1：我们强调了两方面风险。我们对这两个风险都感到担忧。动能令人鼓舞。仍存在闲置。美国新的贸易行动带来不确定性。通胀为3%，仍过高，主要集中在汽油和能源。不包括汽油的CPI为2.2%。但中东冲突仍在继续。持续越久，越有
能源价格上涨开始传导至其他价格并引发更广泛通胀的风险。风险正在转移，我们准备在必要时调整货币政策。未来指导我们决策的最重要因素是我们的通胀预测及其相关风险。这包括闲置产能、油价上涨及其潜在传导效应。我们将在下次会议上更新该预测，这将真正指导我们的决策。我们的灯塔是2%的通胀目标。我们对此坚定不移。图表5 图表4
3 全球经济 九月 2, 2026 丰业银行快报 第2期。反制关税于9月8日生效。您如何评判？答2。它们会增加成本。这些成本可能会传导至消费者价格。反制关税主要针对中间投入品。其中没有多少会直接影响CPI。这意味着影响不那么直接，传导需要更多时间。我们将精炼我们的估计。我们目前的评估是，报复性关税的通胀影响是适度的。更大的问题是中东的局势。问3。您之前表示，如果美国实施进一步限制，可能需要进一步降息。如果贸易紧张局势持续或加剧，您认为在不久的将来会发生这种情况吗？答3。当美国首次征收关税时，我们确实降息并保持低位以支持经济。关税对增长构成压力。我们看到经济在第二季度反弹。企业告诉我们，他们正在适应关税并调整其供应链。您可以在数据中看到这一点。出口和投资上升，招聘更强劲。与美国贸易谈判的破裂带来了新的挑战。这使得反弹更加不确定。但是，正如我所强调的，我们必须关注通胀。中东冲突是关键，持续时间越长，通胀风险就越大。问4。您如何看待贸易紧张局势对加拿大经济的影响，它们是否会回到去年下行风险的情景？答4。我们进入这一阶段时，加拿大经济的基础更好。企业已经适应。他们继续前进，找到开展业务的方式。这些关税非常沉重，但应用于相对狭窄的基础上。受影响的企业将受到重创。您将看到对增长的一些影响，尤其是在第4季度。但总体而言，它们影响了我们对美国出口的约5%（编辑：占总数的比例甚至更少），我们预计它们不会产生很大影响。可能会升级。可能会有其他结果。加拿大和美国接近达成协议。加拿大正在实施反制关税以促使关税撤销。我们必须评估它们对复苏可持续性的影响。问5。风险平衡是否得以维持？答5。我已经回答了那个问题，以便可持续发展目标可以回答。罗杰斯现在发言：增长风险主要通过贸易紧张局势，通胀风险主要来自中东。两者都非常动态，这些风险如何传导至经济和通胀存在不确定性。我们的任务是维护价格稳定，这就是我们将关注的重点。问6。最近的债券抛售是否表明风险的健康重新定价？还是其中蕴含风险？美国国债的行动是否适当？答6。在这一切之下，全球主权债务水平很高，发行量上升，但这不是唯一因素。人工智能基础设施的建设推动了公司债券发行量上升。中东局势恶化。央行和市场更担心通胀。所有这些因素同时作用。加拿大收益率曲线低于美国，原因很多。我们看到全球债券收益率对加拿大产生一些溢出效应。也许更严重的问题围绕金融稳定。[编辑：再次转给罗杰斯。] 罗杰斯：我们谈到的脆弱性出现在杠杆头寸快速逆转并蔓延时。
从回购市场转向核心市场。我们现在没有看到这种情况。我们看到的是风险重新定价。问：你能否概述关税导致增长路径下降了多少？这些新关税是否带来更高的传染风险？答：我们看到第二季度的增长有所反弹。这表明企业和工人正在调整。如果我们能神奇地取消关税，我们就能回到更高的增长路径。这不是我们能控制的。我们能控制的是在加拿大进行的投资和结构改革。我们需要使出口多元化，提高生产率，整合国内市场。货币政策无法做到这一点。这不是我们能控制的。我们必须接受这一潜在增长路径，但该路径越高，经济在不引发通胀的情况下增长的空间就越大。问：为什么你们删除了关于政策利率适宜的说法？答：自我们七月会议以来，数据与我们的预测基本一致。预测的风险正在转变。通胀的上行风险有所增加。复苏的持久性更加不确定。我们将在下次会议上发布新的预测。我们的利率决定将以通胀前景为指导。这将是下次决定的重中之重。
4 全球经济 九月 2, 2026 SCOTIA FLASH Q9。是否需要连续加息？A9。我们面前有多种情景和一系列可能的结果。最好的结果是中东局势得到解决，关税被撤销。但这并非唯一的结果，两者都可能变得更加复杂。当然，如果我们认为通胀将保持在过高水平，那么我们会提高利率，并准备进行多次加息，但这并非唯一的结果。我们的目标是将通胀率恢复到 2%。Q10。为什么市场定价显示将加息三次？你们会在多大程度上将市场因素纳入未来的决策？A10。 [罗杰斯回答]。市场定价反映了多种因素。我们会考虑这些因素。我们谈论市场状况。它们都会影响我们的利率决策。Q11。借贷成本已经上升，这似乎在起到一定的紧缩作用。这将如何影响你们未来几个月的政策决策？A11。 麦克勒姆。 我想我已经回答了那个问题。我们会考虑金融状况。如果利率上升反映了市场对货币政策的预期，而这是我们所认为的，那么我们就准备这样做。如果货币政策没有达到预期效果，市场就会重新定价。市场理解我们的反应函数，以及油价上涨越久通胀上行风险就越大的事实，这会吸引市场的注意，但这并不意味着我们不需要采取行动。Q12。你如何看待关税的长期影响，以及即使加拿大和美国之间的关系恢复正常，美国在对自己做什么？A12。这一届美国政府喜欢保护主义。如果理性占上风，那么我们可以回到更好的状态。政府应该做对其公民有利的事情。如果我们能回到从前，那将很好，但我不认为我们能指望这一点。当然，在过去一年里，我们看到企业从震惊和愤怒到否认，再到适应和前行，这就是我们所看到的。你们看到加拿大经济和企业正在适应。加拿大经济正在应对并做出反应。是的，新一轮关税是一个挫折，但我毫不怀疑加拿大企业将适应并找到新的经营方式。
5 全球经济 2,年2026月 SCOTIA 快报 发布日期：15年2026月15日 加拿大央行今日将隔夜利率目标维持在2.25%，银行利率为2.5%，存款利率为2.20%。加拿大经济正显现改善迹象。增长正在回升，通胀预计将从近期高点逐步回落。与中东战争和美国贸易政策相关的重大风险和不确定性依然存在。自4月货币政策报告（MPR）以来，受中东冲突推高油价影响，全球经济前景遭到削弱。与此同时，人工智能（AI）的构建正在支持越来越多的国家的经济活动。油价仍低于4月的峰值，但中东局势依然动荡。全球通胀路径高度依赖于冲突如何演变。美国经济以约2½%的速度增长，主要得益于强劲的消费和蓬勃的AI投资。中国经济因强劲的出口而稳健扩张。欧元区经济活动受到高能源价格的拖累，但若能源价格如预期下跌，预计下半年将走强。央行预计全球GDP增长将在2026,年放缓至2¾%，主要原因是中东冲突的影响，并在2027年和2028年回升至约3¼%。自4月以来，加拿大的金融状况有所宽松，全球股市表现活跃。美国国债收益率上升，而加拿大国债收益率则基本持平。这一差异导致加元贬值。过去一年加拿大的GDP数据波动较大，随着经济适应新的关税、高度不确定性和较慢的人口增长，增长一度停滞。劳动力市场状况仍然疲软，反映出持续的经济闲置。失业率在6月为6.5%，自2024年底以来一直徘徊在6½%至7%的区间。有明显迹象表明，第二季度经济增长已恢复，增速估计为2½%。虽然这主要反映了临时性因素的消退，但经济增长的来源似乎正在扩大。近期指标显示消费者支出持续稳健。住房活动虽弱，但看来正趋于稳定。出口增长已恢复，预计将继续走强，尽管路径较低。商业投资预计将温和回升，短期内受石油和天然气行业提振。尽管《美墨加协定》现在面临年度审查，但更多企业表示正在设法应对不确定性。政府支出也在预测期内推动经济活动走高。在2026,年GDP增长0.7%之后，央行预计经济将在2027年和2028年均增长1.8%。随着复苏推进，经济闲置将逐步被吸收。CPI通胀在5月进一步升至3.2%，主要受中东战争相关汽油价格上涨推动。剔除汽油后，通胀率为2.2%，核心通胀指标仍接近2%。短期通胀预期对汽油价格变化敏感，但长期通胀预期仍牢牢锚定。与战争相关的成本压力仍在部分消费价格中传导，但被其他价格的下行压力所抵消。
由于经济持续存在闲置产能。6月CPI通胀预计仍将高企，随后在未来几个月逐步回落，并在2027,年初回到约2%的水平，尽管这一预测取决于石油和汽油价格的走势。通胀预计将在2027和2028,平均约为2%，但由于基期效应，月度数据会有一些波动。管理委员会认为当前政策利率仍然合适，足以维持经济复苏并使通胀回到2%的目标水平，这与货币政策报告（MPR）的预测一致。不确定性仍然很高。管理委员会将继续评估加拿大经济的强劲程度和通胀前景，并准备在必要时调整货币政策。央行致力于在全球动荡时期保持加拿大民众对物价稳定的信心。发布日期：2026年2月。加拿大央行今天将隔夜利率目标维持在2.25%，银行利率为2.5%，存款利率为2.20%。中东冲突持续使得能源价格保持高位。此外，在加拿大与美国贸易谈判破裂后，美国新的关税和加拿大的反制措施已经宣布。这两种情况仍存在变数。在美国，受消费者支出和人工智能相关投资的推动，经济增长继续保持稳健。欧元区第二季度经济增长强于预期，而中国经济放缓。总体而言，全球经济在地缘政治逆风中表现出韧性，增长与七月货币政策报告（MPR）的预测大体一致。由于油价仍处高位且精炼能源产品利润率较高，大多数国家的通胀仍然高企。自7月以来，金融状况有所收紧。长期债券收益率在全球范围内上升，包括加拿大。加元因美元走弱而略有升值。正如预期的那样，加拿大经济活动在第二季度加强，GDP增长3.3%，而第一季度增长非常疲弱。尽管近期一些强劲表现反映的是暂时性因素，但活动回升是基础广泛的。消费表现出稳健增长。在经历几个疲弱季度后，住房活动有所反弹。出口和企业投资大幅上升。近几个月劳动力市场状况有所改善，失业率在7月微降至6.4%。尽管如此，劳动力需求仍然低迷，指标显示经济中持续存在供应过剩。总体而言，近期数据重申了管理委员会对加拿大经济复苏正在扩大的看法。然而，不确定性很高，美国新的关税和进一步行动的威胁对复苏的可持续性构成风险。近几个月CPI通胀率一直徘徊在3%左右，主要原因是汽油价格持续走高。到目前为止，几乎没有证据表明能源价格上涨蔓延至其他通胀组成部分：不包括汽油，7月份通胀率为2.2%，核心通胀指标仍接近2%。然而，由于中东冲突仍在继续，霍尔木兹海峡通航问题几乎没有进展，央行通胀预测的上行风险有所增加。高油价和炼油利润率持续的时间越长，对其他商品和服务价格产生溢出效应的风险就越大。美国新增
关税和加拿大的反制关税也将提高部分企业的成本，并可能随着时间推移推高消费者价格。鉴于经济和通胀走势大致符合7月货币政策报告中的预测，管理委员会同意维持政策利率不变。然而，通胀的上行风险有所增加，而新关税使增长前景更加不确定。管理委员会将评估经济复苏的可持续性和通胀前景，并准备在必要时调整货币政策。央行仍然致力于在这一全球动荡时期维持加拿大民众对物价稳定的信心。