花旗研究市场版：全球股票——韧性还是自满？
录制时间：10月 12, 日 2026
主持人：Beata Manthey，花旗欧洲股票策略主管
嘉宾：David Groman，花旗高级股票策略师
文字记录：
开场预告：（00:00）
花旗研究市场版。
Beata Manthey（0:05）
欢迎收听花旗研究市场版，我们将在 10 分钟内解析全球宏观。我是主持人 Beata Manthey，花旗欧洲股票策略主管。今天与我一起的是我们的高级股票策略师 David Groman。欢迎回到节目，David。
David Groman（0:20）
谢谢 Beata，很高兴来到这里。
Beata Manthey（0:22）
David，全球股票年初至今已上涨超过 10%，目前仅略低于历史高点，尽管不利因素日益增多——地缘政治、利率上升、脆弱的AI情绪。这正是我们最新《全球季度展望》的主题：这种平静是韧性的表现，还是自满的信号？你倾向于哪一方？
David Groman（0:45）
我们仍然站在韧性一方，尽管我们非常认真地对待这场辩论。MSCI AC世界指数实际上有望连续第四年实现两位数涨幅，但这一总体数字掩盖了表面下的许多波动。仅科技板块今年就经历了滞后、飙升、回调和复苏。因此路径并不平坦，但当你深入研究基本面时，它们最终表现相当不错。我知道我们稍后会回到这个话题，但看起来 2027 年也将是盈利增长强劲的一年。
Beata Manthey（1:13）
是的，到目前为止体现了韧性。但让我们转向这一韧性故事的潜在风险，因为风险并不少。首先是利率——美联储实际上已重新加息，这是一个全球现象，多年来首次出现加息央行数量多于降息央行。同时，长端债券收益率也在上升，10 年期美国国债远高于许多投资者关注的 5% 水平。这是否最终会导致牛市脱轨？
David Groman（1:40）
我们不这么认为，至少不会仅凭这一点。在最近几份报告中，我们从几个不同角度考察了利率与股票之间的关系。关于美联储，我们回顾了自 1970 年代以来首次加息前后的股票表现。总体而言，我们发现股票确实在美联储开始加息后的前三个月内倾向波动，但六个月或 12 个月后表现看起来不错。因此最初是波动来源，但首次加息导致股票牛市脱轨的情况非常罕见。
关于长端收益率，情况也参差不齐。但我们研究了过去 10 年期收益率快速大幅上升的实例，与今天非常相似。在那些约 30 次实例中，股票实际上在三个月后上涨。但有一个重要警告：当增长指标改善且通胀降温时，表现更好。因此，更广泛的背景在这里确实至关重要，更大的摆动因素将是债券收益率上升背后的原因。
Beata Manthey（2:33）
好，接下来是地缘政治。这似乎不会消失，那么我们如何看待风险？
David Groman（2:39）
是的，这也是一个关键问题，并且与我们刚才讨论的利率直接相关，因为地缘政治风险持续的时间越长，滞胀压力重新显现的风险就越高。这里显然有很多不确定性，但我要说的是，我们大宗商品策略师的基本情景——他们赋予约 60% 的概率——仍然认为能源流动将在年底前正常化，最终应将布伦特原油在 2027 年降至每桶约 $70。但当然，这意味着他们仍然认为有约 30% 的概率出现熊市情景，即中断拖入明年。近期而言，如果紧张局势确实升级，历史表明你会倾向于大宗商品板块和防御性板块，以及美国和英国而非日本和新兴市场等市场。但我们最终选择在全球股票配置中以更中期的视角来看待这些近期地缘政治风险。
Beata，另一个重大风险实际上是你的领域——法国和那里不断上升的债券利差。那么法国正在发生什么，对股票有何影响？
Beata Manthey（3:39）
是的，法国有很多事情发生。但在非常高的层面上，法国债券收益率相对于德国债券收益率的利差已扩大至约 140 basis points——这是自欧元区危机以来我们看到的最高水平。但是，尽管法国利差回到了债务危机水平，其他欧洲压力指标却没有。现在，所有这些都发生在全球债券收益率上升之际，但当然也有法国特有的担忧，即债务负担加重和赤字扩大。我们还处于政治僵局时期，明年四月将迎来总统选举。
那么我们如何看待这一切？
许多投资者首先寻找困境迹象的地方是欧洲银行。但我们的分析师认为，其中一些担忧可能错位了；欧洲银行已大幅减少了国内主权债券持有量。
当然，这并不意味着没有风险，尤其是对法国资产。我们的研究表明，法国银行相对于欧洲同行以及相对于当前OAT利差交易水平，可能仍然交易得有点过于昂贵。在法国境内，我们发现OAT-Bund利差对金融股和其他国内敞口板块的影响相对于同行更为显著。历史上，法国股票在关键选举前后往往比同行更加波动。因此有很多值得关注的地方。